Του Αντώνη Ντούμα,
Η θεωρία της αποτελεσματικής αγοράς συνιστά μία υπόθεση σύμφωνα με την οποία οι αγορές είναι διαρκώς και πλήρως ενημερωμένες. Αυτό σημαίνει ότι οι παρούσες τιμές των χρεογράφων αντικατοπτρίζουν όλες τις διαθέσιμες πληροφορίες που υπάρχουν στην αγορά, ενώ παράλληλα, μεταβάλλονται συνεχώς προκειμένου να είναι σε θέση να ενσωματώνουν κάθε νέα πληροφορία που αναδύεται στο εγχώριο ή διεθνές επενδυτικό περιβάλλον.
Από τα παραπάνω τεκμαίρεται ότι εφόσον η αγορά μιας μετοχής είναι αποτελεσματική σε σχέση με τις διαθέσιμες πληροφορίες, κανένας επενδυτής δεν μπορεί να επιτύχει υπερβολικές αποδόσεις (υπέρ το άρτιο) και άρα να νικήσει την αγορά με τη χρήση οποιασδήποτε πληροφορίας, αφού αυτή, έχει ήδη προεξοφληθεί και ενσωματωθεί στην τιμή του χρεογράφου. Συνεπώς, τόσο η τεχνική ανάλυση, η οποία επικεντρώνεται στη μελέτη των παρελθουσών τιμών των μετοχών με σκοπό να προβλεφθούν οι μελλοντικές τιμές, όσο και η θεμελιώδης ανάλυση, η οποία εστιάζει στην ανάλυση των οικονομικών στοιχείων της εταιρίας, δεν είναι σε θέση να βοηθήσει τους επενδυτές να επιλέξουν υποτιμημένες μετοχές έτσι ώστε να επιτύχουν αποδόσεις μεγαλύτερες από αυτές που θα μπορούσαν να επιτευχθούν επιλέγοντας ένα τυχαία επιλεγμένο χαρτοφυλάκιο μεμονωμένων μετοχών.
Μορφές αποτελεσματικής αγοράς
Στην υπόθεση της αποτελεσματικής αγοράς, σύμφωνα με τον Fama, υπάρχει ένα σχετικό σύνολο πληροφοριών που οι τιμές πρέπει να αντικατοπτρίζουν. Ο τελευταίος διέκρινε τρία σύνολα πληροφοριών: τις προηγούμενες τιμές, τις δημόσια διαθέσιμες πληροφορίες, και όλες τις υπόλοιπες πληροφορίες, συμπεριλαμβανομένων των προσωπικών πληροφοριών. Τα παραπάνω ορίζουν τρία επίπεδα πληροφοριακής αποτελεσματικότητας της αγοράς:
(α) Μορφή Ασθενούς Αποτελεσματικότητας (weak-form efficiency)
Σύμφωνα με τη μορφή της ασθενούς αποτελεσματικότητας της αγοράς, οι ιστορικές πληροφορίες, όπως είναι ο όγκος των συναλλαγών, οι παρελθούσες τιμές, ή οι αποδόσεις, είναι ήδη ενσωματωμένες στις τρέχουσες τιμές των μετοχών και κατά συνέπεια κανένας επενδυτής δεν δύναται να τις χρησιμοποιήσει, προκειμένου να προβλέψει μελλοντικές τιμές ή να επιτύχει σημαντικότερες αποδόσεις.
Η υπόθεση της ασθενούς αποτελεσματικότητας αποδεικνύεται από τις έρευνες για την υπόθεση του τυχαίου περιπάτου, σύμφωνα με τον οποίο οι μεταβολές των τιμών στον χρόνο είναι ανεξάρτητες μεταξύ τους. Με άλλα λόγια, δεν είναι εφικτό για κανένα να επιτύχει υψηλές αποδόσεις εξετάζοντας μόνο την ιστορική εξέλιξη των τιμών. Επομένως, καθίσταται σαφές ότι οι τεχνικές ανάλυσης τάσεων, οι οποίες και χρησιμοποιούν τις παρελθούσες κινήσεις των τιμών των μετοχών για να βρουν ενδείξεις για την πρόβλεψη της μελλοντικής πορείας μίας μετοχής, δεν είναι χρήσιμες. Εντούτοις, είναι εφικτό να νικήσει κάποιος την αγορά μέσω της χρήσης της θεμελιώδους ανάλυσης, ή μέσω της εκμετάλλευσης εμπιστευτικών πληροφοριών, για αυτό και η αποτελεσματικότητα αυτής της μορφής αγοράς είναι ασθενής.
(β) Μορφή Ημι-Ισχυρής Αποτελεσματικότητας (semi-strong form efficiency)
Σύμφωνα με την ημι-ισχυρή μορφή αποτελεσματικότητας, εκτός από τις παρελθούσες τιμές, οι δημοσιευμένες πληροφορίες, όπως είναι οι ισολογισμοί εταιρειών, ανακοινώσεις κερδών, μερισμάτων, ανακοινώσεις split μετοχών, η ποιότητα του management κ.λπ., είναι ήδη ενσωματωμένες στις παρούσες τιμές των χρεογράφων, με αποτέλεσμα να μην μπορούν να χρησιμοποιηθούν από τους επενδυτές για να προβλέψουν μελλοντικές τιμές και να πετύχουν υπερβολικές αποδόσεις. Από τα παραπάνω προκύπτει ότι ούτε η θεμελιώδης ανάλυση μπορεί να χρησιμοποιηθεί από τους επενδυτές για να νικήσουν την αγορά. Η τεχνική ανάλυση από την άλλη, δεδομένου ότι οι προηγούμενες τιμές είναι επίσης διαθέσιμες στο κοινό, δεν βρίσκεται ούτε αυτή σε θέση να βοηθήσει τους συμμετέχοντες στις χρηματαγορές και κεφαλαιαγορές. Παρόλα αυτά, η εσωτερική πληροφόρηση εξακολουθεί να αποτελεί ένα μέσο για υπερβολικές αποδόσεις από τους επενδυτές.
(γ) Μορφή Ισχυρής Αποτελεσματικότητας (strong form efficiency)
Σε αυτή τη μορφή αποτελεσματικής αγοράς, όλες οι πληροφορίες συμπεριλαμβανομένων τόσο των παρελθουσών τιμών, όλων των δημόσια διαθέσιμων πληροφοριών, καθώς και όλων των ιδιωτικών πληροφοριών, αντικατοπτρίζονται πλήρως στις παρούσες τιμές των χρεογράφων. Συνεπώς, ακόμα και μη δημοσιευμένες πληροφορίες, οι οποίες είναι μη προσβάσιμες στο ευρύ επενδυτικό κοινό, αντανακλώνται στις τιμές και δε μπορούν να χρησιμοποιηθούν για μελλοντικές προβλέψεις.
Σε περίπτωση που επικρατήσει αυτή η μορφή αγοράς, οι τιμές θα είναι πάντα δίκαιες και κάθε επενδυτής, ακόμα και όσοι έχουν πρόσβαση σε εμπιστευτικές πληροφορίες, δεν θα μπορούσαν να νικήσουν την αγορά. Δηλαδή, δεν υφίσταται «ειδική» κατηγορία επενδυτών οι οποίοι έχουν μονοπωλιακή πρόσβαση σε πληροφορίες που ενδεχομένως να επηρεάσουν στο μέλλον τις τιμές των μετοχών. Πρέπει να σημειωθεί ότι προφανώς ούτε η τεχνική, ούτε η θεμελιώδης ανάλυση δεν είναι χρήσιμη για την επίτευξη υψηλών αποδόσεων. Σε μία ισχυρή αποτελεσματική αγορά τα επίπεδα τιμών καθορίζονται από τη θεμελιώδη αξία (τιμή) του χρεογράφου και η σημερινή μεταβολή της χρηματιστηριακής τιμής προέρχεται μόνο από τα σημερινά, τυχαία, νέα. Αυτό πρακτικά σημαίνει ότι ο ρόλος των ειδικών και των επαγγελματιών στην αγορά εφόσον δεν έχουν την δυνατότητα πρόβλεψης, θα έπρεπε να είναι περιορισμένος.
Υποθέσεις στις οποίες εδράζεται η θεωρία της αποτελεσματικής αγοράς
Η υπόθεση της αποτελεσματικής αγοράς συνιστά πεδίο ακαδημαϊκής έρευνας με αμφιλεγόμενες απόψεις. Οι προϋποθέσεις ύπαρξης μίας αποτελεσματικής αγοράς είναι οι εξής:
- Υπάρχουν πολυάριθμοι επενδυτές, χρηματιστές και αναλυτές, οι οποίοι συμμετέχουν στην αγορά και αξιολογούν όλες τις διαθέσιμες πληροφορίες.
- Οι συμμετέχοντες στην αγορά είναι ορθολογικοί και στοχεύουν στη μεγιστοποίηση της χρησιμότητας.
- Τόσο οι μεμονωμένοι επενδυτές, όσο και οι ομάδες επενδυτών δεν είναι σε θέση να επηρεάσουν τις τιμές των χρεογράφων.
- Οι πληροφορίες στην αγορά πρέπει να είναι διαθέσιμες και χωρίς κόστος σε όλους.
- Οι λάθος εκτιμήσεις δεν επηρεάζουν τις τιμές ισορροπίας λόγω του ορθολογικού arbitrage.
Η κριτική στην υπόθεση των αποτελεσματικών αγορών
Παρότι η υπόθεση των αποτελεσματικών αγορών αποτελεί ακρογωνιαίο λίθο της σύγχρονης χρηματοοικονομικής θεωρίας, συνιστά μία έντονα αμφιλεγόμενη και συχνά αμφισβητούμενη θεωρία. Ενώ οι ακαδημαϊκοί επισημαίνουν ένα μεγάλο σύνολο αποδεικτικών στοιχείων για την υποστήριξη της θεωρίας, υπάρχουν επίσης ισάριθμες διαφωνίες. Για παράδειγμα, αρκετοί διάσημοι επενδυτές όπως ο Warren Buffett έχουν νικήσει σταθερά την αγορά για μεγάλες περιόδους, κάτι που εξ ορισμού είναι αδύνατο σύμφωνα με την υπόθεση των αποτελεσματικών αγορών.
Οι επικριτές, τονίζουν, επίσης, γεγονότα όπως το κραχ του χρηματιστηρίου του 1987, όταν ο βιομηχανικός δείκτης Dow Jones (DJIA) έπεσε πάνω από 20% σε μια μέρα και οι φούσκες περιουσιακών στοιχείων ως απόδειξη ότι οι τιμές των μετοχών μπορεί να αποκλίνουν σοβαρά από τις εύλογες αξίες τους. Οι υποστηρικτές της θεωρίας, ωστόσο, αντιπαρέρχονται την κριτική και υποστηρίζουν ότι όσοι ξεπερνούν την αγορά το κάνουν όχι από δεξιότητα, αλλά από τύχη, λόγω των νόμων των πιθανοτήτων: ανά πάσα στιγμή σε μια αγορά με μεγάλο αριθμό παραγόντων, ορισμένοι θα ξεπεράσουν τη μέση απόδοση, ενώ άλλοι θα έχουν χαμηλή απόδοση.
ΕΝΔΕΙΚΤΙΚΕΣ ΠΗΓΕΣ
- H θεωρία της αποτελεσματικής αγοράς, kathimerini.gr, διαθέσιμο εδώ
- Efficient Market Hypothesis (EMH): Definition and Critique, investopedia.com, διαθέσιμο εδώ
- Η Υπόθεση της Αποτελεσματικής Αγοράς και η Οικονομική Κρίση, Διπλωματική Εργασία, Καζάκου Μαρίνα, Πανεπιστήμιο Πειραιά, διαθέσιμο εδώ
- Θεωρία Αποτελεσματικής Αγοράς (Efficient market theory), euretirio.com, διαθέσιμο εδώ
